Evropská centrální banka se zdá být už jedinou významnou institucí, která se snaží inflaci vyčekat. Růstu úrokových sazeb na červencovém měnověpolitickém zasedání přikládají trhy pravděpodobnost 60 %. Těmto tržním výhledům sazeb střednědobého a dlouhodobého výhledu však nelze přikládat tak signifikantní váhu, jelikož makroekonomická situace se může rapidně změnit, což zapříčiní odlišné prognózy a také možné rozdílné hlasování členů bankovní rady (v ECB Rady guvernérů).
Centrální banka v březnu oznámila, že začne s tzv. taperingem, tedy se zpomalením intenzity nákupu aktiv, čímž se prodraží obsluha státního dluhu, jelikož touto politikou Evropská centrální banka stlačuje dolů výnosovou křivku. Nákupy v rámci programu APP (Asset Purchase Programmes) by měly být ukončeny do třetího kvartálu letošního roku.
Kvantitativní uvolňování vs. kvantitativní utahování
Místo kvantitativního uvolňování (QE) tak bude ECB provádět kvantitativní utahování (QT). Efekt QT a jeho transmisní mechanismus však ještě není tak spolehlivě prozkoumán, stejně jako u QE, jelikož nejsou součástí měnové politiky tak dlouho jako úrokové sazby, a navíc se jedná z podstaty o nekonvenční nástroj.
James Bullard z amerického Fedu vznesl názor, že účinky QE a QT nejsou symetrické, jelikož měnový stimulus v podobě QE je silnější než restrikce spojená s QT. Důvodem této asymetrie je spodní hranice úrokových sazeb – QE bývá zpravidla zavedeno právě se sazbami v blízkosti této hranice, zatímco v období QT již tato hranice není limitujícím omezením (QE pak má silnější dopady zejména kvůli signalizační roli tohoto nástroje při sazbách u dolní hranice).
Aktuální inflace v eurozóně
Dlouhou dobu se Evropská centrální banka snažila tvrdit, že inflace je tranzitorním jevem. Není se čemu divit, v dobách s deflačními tlaky se naučila, jak vyšší inflaci vytvořit, ale ne jak ji zastavit. Některé země si navíc velmi rády zvykly na zdeformovanou výnosovou křivku státních dluhopisů směrem dolů, jelikož jim to usnadnilo financování obsluhy státního dluhu, který tak velmi nabobtnal.
Podle měření indexu HICP se inflace v eurozóně v březnu meziročně zvýšila o 7,5 %, čímž vyskočila z únorových bezmála 6 %. Toto průměrné číslo však moc nevypovídá o mírách inflace v jednotlivých zemích eurozóny. Portugalsko, Finsko, Francie nebo Malta mají míry inflace 4,4 %, 4,4 %, 4,2 % a 4,2 %, zatímco Litva nebo Estonsko zažívají pádivou inflaci (dvouciferný růst cen). Na výše jmenované státy by fungovalo z hlediska cílování inflace jemné utažení měnové politiky, ale Pobaltí by potřebovalo výrazné zvýšení sazeb.
Odlišné země, odlišné potřeby měnové politiky
Rada guvernérů musí určovat měnověpolitické podmínky pro země s odlišnými ekonomickými potřebami. Země jako Nizozemsko nebo Německo volají po zvyšování sazeb velmi jestřábím způsobem, avšak holubičí oponentura v čele s Itálií, Španělskem nebo Řeckem je v tomto ohledu zdrženlivější. ECB pouze cíluje inflaci, ale nemůže si dovolit poslat některé země do bankrotu kvůli razantnějšímu postupu v utahování měnových podmínek.
Jak by se to mohlo stát? Významně by totiž vzrostly výnosy ze státních dluhopisů, což by pro tyto státy bylo velmi nepříjemné z hlediska udržitelnosti veřejných financí. Vezmeme-li však v potaz celou situaci technicky, mandát této centrální banky je vymezen velice jednoduše, což jednoznačně implikuje, že by měla začít urychleně jednat ve smyslu zvyšování měnověpolitických měr. Americký Fed má v tomto situaci poněkud složitější, jelikož se má starat také o nezaměstnanost. Spíše to ale komplikuje činnost centrální banky, protože více cílů se někdy z podstaty krátkodobě vylučuje.
Může centrální banka ovlivnit vše?
Položky, jako jsou energie nebo potraviny, Evropská centrální banka svou měnovou politikou ovlivní jen stěží. Má v tomto smyslu ještě obtížnější pozici než Česká národní banka. Euro je de facto pevný kurz s minimálními výkyvy, zatímco domácí centrální banka může intervenovat na koruně tak, jak potřebuje tuzemská ekonomika. Když ČNB potřebuje zkrotit inflaci, může odprodejem z výnosů z devizových rezerv intervenovat na forexovém trhu tak, aby koruna posílila, čímž alespoň částečně zlevní dovážené zboží. Evropské centrální bance tak v jejím transmisním mechanismu odpadá tzv. kurzový kanál.
Česká národní banka se ocitá v trochu jiné situaci než Evropská centrální banka. V domácím prostředí totiž působí více faktor trhu práce, který je velmi přehřátý. V minulosti zde probíhala expanzivní fiskální politika, navíc nezodpovědná, díky níž se do oběhu dostalo nadměrné množství peněz. Rostoucí ceny nemovitostí jsou též silným domácím faktorem ovlivňujícím inflaci směrem nahoru. ČNB navíc cenu nemovitostí musí brát více v potaz než ECB, jelikož Český statistický úřad měří inflaci pomocí jiného spotřebního koše a větší váhu tam mají právě ceny nemovitostí, než je tomu u Eurostatu.
Z grafu níže můžeme vyčíst, že energie tvoří největší podíl na růstu celkové inflace. Vezmeme-li v potaz průměrnou inflaci v eurozóně bez energií, dostaneme se na 3,4 %, což už není tak velké číslo. I přesto se tato hodnota nachází nad dvouprocentním cílem ECB. Rada guvernérů by měla zvyšovat sazby i kvůli zakotvenosti inflačních očekávání.
Jak by vypadala česká inflace, kdybychom byli v eurozóně?
Je úsměvné, že kdybychom byli v eurozóně, naměřená hodnota tuzemské inflace by byla nižší kvůli absenci tzv. imputovaného nájemného ve spotřebním koši HICP, avšak na prodejnách by reálně ceny byly ještě pravděpodobně vyšší. Přehřátý trh práce s nulovou základní úrokovou sazbou by pro českou ekonomiku neznamenal nic příznivého z hlediska míry inflace. Navíc nemožnost ovlivňovat kurz by dopadla na vyšší ceny dovezeného zboží.
Kdy bude první zvýšení sazeb?
I přesto, že vyšší sazby by destabilizovaly některé členy eurozóny, je pravděpodobné, že alespoň kosmetické utažení měnové politiky ECB realizuje.
* * *
Deník FORUM 24 dává prostor mladým ekonomům a nadaným studentům, aby se zapojili do veřejné debaty o současné krizové situaci v souvislosti s koronavirem, jeho ekonomických dopadech, veřejných financích a ekonomice jako takové. Ve spolupráci s Institutem ekonomického vzdělávání (INEV) proto pravidelně zveřejňujeme jejich texty. INEV vytváří zázemí pro výuku ekonomie a financí na středních školách. Motivuje a sdružuje studenty se zájmem o ekonomii a ekonomická témata a podporuje je v jejich činnosti a dalším studiu. Jedním z hlavních projektů INEV je Ekonomická olympiáda – největší ekonomická soutěž v České republice.
